“我们也是爱南开的”论坛纪要——
谢亚轩博士：汇率对宏观经济的影响
主持人：王建东教授、刘澜飚教授
记录人：荣贵山 赵海强 陈磊
讲座时间：2014年5月12日
主讲嘉宾简介：
谢亚轩，招商证券研究发展中心宏观研究主管，负责宏观经济研究。拥有南开大学经济学学士、硕士和博士学位。曾就职于中国人民银行和国家外汇管理局深圳市分局国际收支处，负责国际收支统计工作。具有10年央行和外管工作经验，对全球视角看中国经济、国际资本流动和人民币汇率有深入和独到的理解。
主持人开场白：
王建东老师：大家好,我们今天非常感谢谢亚轩师兄给我们做讲座，也非常欢迎同学们在这个美好的夜晚来参加这个讲座。
我们很多同学都是金融系，国经所世界经济专业，国际商务专业的同学，当然还有法学院、其他学院的同学，非常欢迎大家。
我们要非常关注国际经济，因为现在是世界经济一体化的时代，中国离不开世界，世界也离不开中国，经济的共融和影响非常大，谢亚轩师兄是国经贸系的本科，金融系国际金融的硕士，是我们国经所的博士，镀金的国际化的复合型人材。毕业后从事外汇管理工作多年，非常富有国际化的经验，同时在研究所做宏观经济研究。今天我们一起来听谢师兄给我们解读汇率和宏观经济，我们是爱南开的，谢师兄也是爱南开的，我们大家一起欢迎他。
主讲嘉宾演讲：
尊敬的建东师兄，尊敬的葛教授、澜飚教授，还有各位南开的师长，各位学弟学妹，大家晚上好，我是谢亚轩，南开大学国经系九零级的本科生，九四年在金融系国际金融专业读研究生，导师是刘玉操先生。二零零一年在工作期间就读于南开大学和深圳市综合开发研究院联合举办的深圳博士班，国际经济研究所世界经济方向，导师是陈漓高先生。
大家从我的简历可以看出，自我的大学开始的高等教育都是来自咱们南开，所以我是个不折不扣的南开人。今天很高兴能够按照建东师兄的吩咐，在微信群里和各位南开校友就我的工作和学习开展一次交流。我认为建东师兄倡导的这个校外导师系列活动非常好，对于我这样的讲授者是很大的荣誉也是很好的学习机会，那么对听讲者也是一个增长见识和开阔眼界的一个捷径。
愚者千虑，必有一得。虽然我现在的心情是很惶恐，诚惶诚恐。但是呢，我还是希望能够把我平时的所思所想能够真实地分享给大家，就是分享一点点经验啊。那么希望这一点点经验和经历能够对大家哪怕带来一点点的帮助，希望大家能够多批评指正。
那么，借今天这个机会，就是前面这半个小时我主讲的环节，我想讲三个方面的问题。第一个是向大家介绍一下，就是业务上（工作上）我分析和监测中国的国际资本流动和人民币汇率波动以及背后供求变化的这样一个分析框架。其实我想重点把这个分析框架的精华部分能够简短给大家介绍一下，我想更多谈论的是方法论。
因为之前夏师妹也给了我一些问题，就是大家提出来的问题，从那来看我觉得大家对于证券公司的研究工作也比较有兴趣。那么，我想第二部分给大家介绍一下我从事的证券公司的研究工作：这个工作做什么，它和其他性质的研究工作有什么不同，有什么特别的要求，怎么做好这个工作。刚才大家对我前后两个工作，我在人民银行工作过十年之后来到证券公司工作，这两个工作之间的转换也比较感兴趣，我也谈一点体会。
那么第三个方面，我想跟大家介绍一下，我在这么多年工作中思考的，就是南开大学教给了我什么，让我能够做好自己的工作。就是有什么秘诀是咱们南开传承给我的或者我觉得可以跟大家分享的这样一个秘诀。我主讲的环节我主要讲这三个方面的内容。然后再有半个小时的时间，我想大家可以提出些问题咱们来讨论，这样可能会沟通得更充分。
Part one 中国资本流动和人民币汇率波动的分析框架:
首先是第一个环节，我想介绍一下我们分析中国国际资本流动和人民币汇率变化的这样一个分析框架。显然，中国的资本流动以及汇率变化是最近两年大家关注的一个热点问题。我看同学们提的问题也比较多。如果说有什么秘诀的话，我总结就是要想准确把握中国国际资本流动的变化，我想有一个法宝和两个指标。
针对这部分我有一个ppt发给大家，大家不需要一篇篇地看，但是可以做参考。这个ppt是之前我在北京和上海与路透一起同路透客户的一个研讨会，也是介绍监测国际资本流动的分析框架，现在我讲的就是依据、参考这个ppt，但不会逐篇的去讲。那我就重点谈谈说，如果要想准确把握中国的资本流动，法宝是什么。我觉得这一个法宝就是要兼顾国内和国际两重因素来分析中国的资本流动和汇率变化。
所谓兼顾国内和国际因素，也就是说，其他的分析师或者分析人员在分析中国的资本流动和汇率变化的时候，往往不注意兼顾国际和国内两重因素。不注意兼顾，就是说他可能会片面的只强调某一方面的因素，而忽视了另一方面的因素。
比如当前比较流行的一种观点是所谓看空中国的人民币汇率和资本流动，就是认为人民币汇率会出现持续的贬值，中国的资本会出现明显的外逃。那么目前大家比较多讨论的理由是认为中国国内的经济和房产价格出问题了，就说它更多地强调了国内的这样一个因素。
那么另外一种观点，结论也一样，也是看空的人币汇率和认为资本会从中国外逃。那么这个观点去年（去年年中间到下半年），大家比较热议的一种观点就是，认为美国的货币政策会明显收紧，美联储会从QE退出。这个原因会导致资本从中国外流，会导致人民币呈明显的贬值趋势。
我简单列举的这两种观点，它的结论都一样，但是他们都只强调了某一个方面的原因，而且只谈了某一个方面的单向的原因或者说负面的原因，而没有，比如说，在同时分析另一方面，其他方面的原因以及正面的因素有没有存在。
那么，从我们分析中国资本流动的方法或者过去的经验看，确实需要更辩证更全面的看待影响中国也好，其他新兴经济体也好，就是影响一国的资本流动，它的这样的一些因素。规范来说肯定大家也知道，这个教科书上有讲，影响新兴经济体资本流动无非就是国内和国际两重因素。当然国际和国内的两重因素需要进一步地去细分，细分下来做些更为详细的或者是更为清晰的研究。
那么，比如说在当前我们分析国际因素的时候，我们可能就要考虑说，美联储退出QE是不是它一定会持续对中国的资本流动和人民币汇率带来负面影响，那么答案显然不是这么简单的。我的一个提法是我们需要辩证的去看待美联储退出对中国的资本流动也好，汇率也好产生的影响。
当然了，这个方面我知道澜飚教授带领的课题组做了更为规范的学术性的研究。那么，我只是想从经验上跟大家来介绍一点，就是说我们思考现在以及未来一段时间QE退出对中国资本流动和汇率的负面影响可能也许比较难，但是回顾过去也就说在美国QE阶段我们的资本流动和汇率波动是怎么样。那么鉴往知今，我们可以对未来的，这个资本流动的方向、汇率波动做一个大致的分析和判断。
那么如果说在过去的两到三年甚至更久，08年以来，QE，特别是美国第二、第三轮QE，没有对中国的资本流动起造成非常大的推动作用，也就是在这中间人民币汇率有升有贬，资本有流入有流出。那么就很难说QE退出一定会导致资本明显从中国外流。
而且再进一步来谈，我们除了要关注国际因素之外，还要讨论一下国内因素。就像我们说天上下雨地下湿，那么没错，天上下雨可能意味着美国的货币政策发生变化了，但是是不是地下一定都是湿的了？那么这个时候可能有些地方裸露在外面可能是下雨淋湿了，但是在有屋顶盖的地方那可能就没有或者是受的影响会比较小。
那么，究竟哪些经济体受的影响大，哪些经济体受的影响小，这个是由国内因素来决定的。那么，国内因素可能又要细分、讨论更多的内容。那么，除了经济基本面之外，我觉得我会强调说，在中国，我们尤其要讨论和重视政策因素对于这个资本流动以及汇率变化的影响。
所以我看到同学们提的问题里也有谈到说，近期人民币汇率的波动以及背后央行的态度和他的做法。那么很显然，要想准确理解这个现象和背后原因，就应该对人民银行的政策考虑以及中国的外汇市场需要有一个比较清醒或清楚的认识。
这个方面我在ppt里列举了比较多的例子。我就想强调说，由于我们还是一个资本管制的国家，就是说资本项目可兑换还处于一个放松的过程中，那么在这个阶段中，外汇管理政策的变化以及可兑换进程的推进，可能会对未来的资本流动也好，人民币汇率也好产生更大的、更为深远的影响。那么这个呢，正处在发展和变化的过程中，所以更值得大家去密切地关注和把握。
在强调完这个秘诀(兼顾国际和国内两重因素)之后,我想给大家介绍一下我们设计的两个指标。这两个指标其实就是用来衡量究竟现在影响我们资本流动的国际因素是往哪个方向变化的，国内因素是往哪个因素变化的这样两个指标。我从过去的实践过程中发现，他们对于准确地衡量国际和国内因素的变化还是有很大的帮助的。
其中一个指标我叫它招商外汇供求强弱指标。这个指标的设计理念很简单，就是我认为人民币的汇率波动，这个价格信号本身和外汇占款（衡量中国资本流动）数量之间是有一个关联关系的。所以我们只要去用强弱指标（招商外汇供求强弱指标）描述一下汇率的变化就可以据此去推测外汇占款（资本流动量）的变化。
大家从图上可以看出来，外汇占款和招商外汇供求强弱指标的相关性很好，而且供求强弱指标可以领先一点去揭示数据的变化，所以它可以用于预测外汇占款。另外一个指标是招商研究新兴市场资金流向指标。这个指标用来衡量影响中国资本流动、汇率波动的国际因素是怎么样的。
那么从现象看，就是过去，我们这几年都持续关注中国的资本流动。所以我们会发现，新兴经济体（中国包括周围的韩国、台湾）的资本流动是有一定的同向性，就是同时或者是在不久前后，出现资金流入或者是资金流出。比如说最典型的QE2的时候，韩国、印度都出现了明显的资金的流入（每个月）。那么这就说明会有共同的国际原因来影响中国在内的这些新兴经济体。那么怎么去衡量这些国际因素变化以及它的方向，这就是我们设计这个流向指标意图。
其实流向指标的核心也很简单，编制方法上，我们是把包括印度、韩国、台湾在内的六个国家的资本市场的国际资金的流出流入把它加权然后指数化，这是它的编制方法。它背后的理念就是：一方面，就是影响中国的国际因素同时也会影响到其他的新兴经济体；再一个，由于中国有外汇管制，所以国际因素往往作用于中国要慢一点，作用于其他新兴经济体要快一点，所以我们可以用亚洲新兴市场资金流向指标来领先去看中国的外汇占款和汇率的变化。
所以可以说，正是基于这两个指标以及我们兼顾国际和国内这两重因素这样的方法，我们可以说还比较好的监测和分析了中国的资本流动和汇率变化。那么这个想法和这个方法毫无疑问（我认为）和南开教给我的这样一些工作和学习方法是有很大关系的，这个我在后面再来介绍。
Part two 证券公司的研究工作:
下面我想谈谈第二个内容，就是说跟大家介绍下证券公司的研究工作。证券公司的研究工作它是什么，我想用一个它跟别人的区别（有什么不同）来解释。那么我们都知道比如说澜飚教授、葛教授在学校做学术研究这是一种研究，大家也都知道比如说人民银行也有研究所，那么他们政府机关也有研究。当然了，现在看就是证券公司也有研究，这样不同的研究大家有什么不一样呢？
我理解它的不一样，最重要的一点是它的服务对象不同。服务对象不同，自然要求也就不一样。那么，学校的学术研究，我想澜飚教授更有发言权，是服务于科研、服务于教学的，那么怎么有利于科研，怎么有利于教学，怎么有利于在学术上有进展，我觉得这个是对学校学术研究的要求。
政府机关的研究很重要的一点就是要从政策，从提升社会福利的角度去分析问题，从公共服务的角度提出政策建议。我觉得这是政策研究它要做的，就是它要为了公众，从公众的利益角度出发去分析问题、去提出建议。
我们证券公司做的研究就更简单了，它显然是为投资者服务的。投资者需要什么样的研究，我们就应该提供什么样的研究。当然投资者有很多，比如说这个散户时的大爷大妈也是投资者，对吧，那么有上百万的大户也是投资者，当然华夏嘉实这些基金公司他们也是投资者，他们叫做机构投资者。那么显然，我们证券公司更多的应该是为机构投资者服务的，这个为机构投资者服务就决定了研究报告或者说好的研究报告怎么写怎么做。
我总结好的研究报告有三个要素。第一个，就是速度要快。这个电影《功夫》里面有句话就是天下武功，唯快不破。那么对于好的研究报告也是这样：谁能最快的做出反应，第一时间写出报告来，第一时间传递到你的客户手里，那谁就是赢的。先不说其他的，第一个显然别人都会看，那么这是我觉得好研究报告第一个要素就是要快，要尽量的快速。
第二个好的研究报告的要素，我想不见得所有人都会提到，但是我认为很重要，就是要规范。我讲的规范不仅是要符合研究报告本身的规范，特别是宏观研究的角度，我是讲它要符合学术规范。那么这个学术规范又和澜飚教授强调的学术规范可能不太一样。比如说，我不需要宏观报告去做文献综述，不需要去做很多的实证研究。但是呢，我想强调的规范是好的宏观研究报告它不应该在重大问题上有疏漏、有方向性错误，它尽量地作出的结论要可证实。
好的研究报告的第三个要素，我自己理解是要有趣，要有意思。别人读了你的报告喜欢，还想再读。那么这个有趣就更为抽象了，怎么叫有趣，我也只能讲说，这是我追求的一个目标。那么就是说，怎么叫有趣，可能是各花入各眼，大家的看法不一样。但是写报告的人，作为我们这种做分析师的人，那么把有趣放在很重要考虑的位置，显然是能写出好报告的很重要的前提。你写报告，肯定让你的读者开心，而不是说给他增加阅读难度。那么这个有趣的可能就包括语言要流利啊，内容要丰富啊。
那怎么叫有趣的报告呢，特别好的报告我也没有举更多的例子。就是我讲，这个真正有趣的报告并不是特别多。比较而言，我觉得有些大家的文章，小文章那就符合这个有趣的原则。比如说我比较喜欢的看写《胡雪岩》那个高阳，高阳不管是他的小说，还是他的散文都很好看，都很有趣，我觉得这是一个有趣的代表，包括林语堂，我觉得这些都是文章写出来有趣的几个代表。我们古文里面，比如说《世说新语》，也是我觉得写文章有趣的一个代表。
Part three 生活和工作的体会:
最后第三个方面我还是向大家介绍一下，我自己在工作中感受到的，南开大学教会了我什么，能让我比较好工作。我觉得有三点也是比较重要的。一个就是始终如一的坚持，我想这几天大家也都看了咱们学校的老先生叶嘉莹先生做寿的时候她的一个讲话。我推荐大家都再认真地读一读，它里面谈到了就是教学是她的一种救赎自己的方法。我觉得，这么多年她始终如一的一直坚持教学，热爱教学、热爱教育，这是一种坚持。
所以我觉得不管大家做什么工作，能够一直坚持自己的目标，能够不断的向自己的目标去靠近，想方设法去完成它，那么我觉得这是南开教给我的一个很重要的秘诀，这是第一个。第二个呢，我觉得是求知的兴趣、探索未知领域的兴趣。大家可能以后工作了或者是会接触了更多的人，你会慢慢发现从南开出来的人，身上多多少少还是有些不同的气质的。我也不能准确地把握说这个气质是什么，但是至少有一点就是南开的人都相对比较，怎么讲，你可以讲较真儿吧或者说相对喜欢去探索，或者想探究为什么。当然了，这样的情况下可能会忽视或者是没那么重视人与人之间的关系，就是更多的是喜欢探究、探索问题。
那么最后一点，时间关系我不展开讲。我觉得从经济学的训练上，不管是国经系，国经所，还是咱们金融系，整个经济学院，我想南开一个很主要的思想是坚持用从国际视角，从全球的视野来看待中国经济，中国宏观经济。我觉得这个方法对我的帮助非常大。那么大家也都知道咱们金融系几位老先生，包括马君潞先生，他们创立的分国别的金融体系的研究和考察，是一个从国际视角来看待金融体系的一个方法。
那么比如说我的博士老师陈漓高陈先生，他是跨国公司的专家，当然了也包括我在深圳班、博士班读书的时候，柳欣老师，包括唐杰老师也给我们讲了全球视角的宏观经济学。那么这些，我觉得从国际视野来分析中国宏观经济，把中国经济放在一个全球一体化的背景下去研究分析问题的话，对于我们去把握现在以及未来中国经济的变化是非常重要的，甚至是至关重要的。就是在战略上，在大方向上，我们有了这个视角，就赢了很大一面。
那么以上是我想我主讲的这个环节吧。啰啰嗦嗦我讲了大概三十分钟了，那么下面我想还是更多时间给大家提问，咱们再交流。
问题交流阶段：
1、想请教您下我国公布的新增外汇占款与结售汇差额之间存在一些差异，您认为这个差异的原因是什么？
答：我认为问题出在央行的外汇占款数据上，很可能央行在外汇占款数据上做了手脚，压低了外汇占款数，它可能是通过和商业银行的互换，也就是表外的操作来完成的，但是央行为什么要这么做和汇率的干预有没有关系，这个目前还没有明确的证据。
2、请问师兄，能详细说一下美国货币政策对我国外汇走势的影响么？
答：其实关于资本流动的最新的研究成果认为全球存在一个以美国为首的，发达国家货币政策驱动的全球的大的金融周期。显然，美国的货币政策是全球资本流动的一个发动机或者是策源地。但是呢，它又不是像我们理解的这么简单，只要美国货币政策宽松了全球流动性就会宽松，美国的货币政策紧了，全球的流动性就会收紧。这个和独立的经济体中的货币政策和货币环境之间的关系是一样的，就是说你可以实行宽松的货币政策，但是可能由于传导的原因你的货币环境并不宽松，反之也一样。所以其实现在的观点一般认为就是包括美国在内的发达国家的货币政策，是全球资本流动的一个源头，另外要考虑的一个因素就是全球的风险状况，就是风险的溢价水平比较低，全球的经济比较活跃，那么货币政策被放大的程度就会更高，全球流动性就比较宽松。反之在危机期间即使美国实行了超宽松的货币政策，但是金融体系不活跃，那么全球的流动性环境也是不活跃的。
3、美国汇率政策是否具有明显政治意图？如何分析？
答：澜飚教授的问题是高难度的，政策意图这个问题我感觉在研究上是属于比较难以证实或者证伪的。但是显然，美国的货币政策客观一点说就是服务于它国内的经济环境的，它更多的是根据自己国内的通胀等经济环境的变化来进行调整的。当然这个问题我思考的不深有机会希望澜飚教授能给我一个深入的指导，能让我更清楚的看待这个问题。现在的观点也有从美国的货币政策的变化，以及它对新兴经济体的资本流动汇率的影响角度去做分析。倒过来说也可能像美国人说的那样——就是美元是我的美元，问题是你的问题，就是有可能美国的货币政策的变化会产生很强的外溢效应。
4、师兄您好，我前段时间用97年到14年的日度数据做汇率和上指以及深指的相关性检验，发现上指和汇率存在单向影响关系，而深指并不存在这种关系，请师兄解释一下为什么会存在这样的情况？
答：这是个好问题，但可能是我的学识比较浅，我不知道有这样的稳定的关系存在汇率和股市波动之间的，这本身是个值得探究的问题。就这个现象来说我觉得深证和上证的代表性可能是不同的，特别是现在的深指它的中小创业板加上制造业的占比是超过60%的，上证则是金融和地产企业比较多。
5、请问沪港通在人民币国际化中的作用是什么，会成为人民币回流的重要渠道么？
答：这个问题我觉得是对的，也就是说沪港通促进或说是推动了人民币的国际化，它对人民币的国际化是有帮助的。因为不管是香港过来买股票还是我们到香港去买股票，我们用的都是人民币，这显然扩大了人民币的使用范围，就是说人民币从现在的跨境主要用于贸易和直接投资这两个项目之外，你还可以买卖股票，这显然是拓宽了人民币使用范围有助于人民币的国际化。
6、能否具体给我们讲讲前一段时间央行扩大人民币汇率波动区间的主要目的是什么 ？人民币汇率波幅扩大后，貌似人民币波动率并没有达到预期，这其中主要原因又是什么呢？
答：从规范的角度来说人民币汇率浮动区间进一步扩大了，显然央行是希望提升货币政策有效性或者是在不可能三角里面的货币政策有效性方面的能够更多地有所提升。那么对于这次扩大波幅的效果呢，我的评价还是算是比较积极的，就是人民币汇率波动的加大，以及随着人民币波动的加大，大家改变了原来持有外汇的意愿。
7、我国96年已经实现人民币经常项下可兑换，很长时间一直处在推进资本项下可兑换的道路上足足比英国晚了近200年,请问一下师兄我国人民币如何尽快实现资本项下可兑换,需要具体采取哪些措施呢？
答：这个问题比较有意思，是不是咱们一定要抢占时间，资本项目可兑换，有没有人催咱们，是不是我们要马上完成资本项目可兑换，这个要从我们自己的国情出发，但是有一点我们十二五规划里有，在十二五我们要基本实现资本项目可兑换。
8、今年2月中旬尤其是3月17日起扩大人民币汇率日间浮动区间以来，人民币汇率波动明显增强。如何看待当前汇率走势、把握未来走向，以及管理好汇率风险？
答：从我们对外汇供求和汇率的认识来看，今年的人民币汇率主要的贬值趋势已经过去了。所谓要管理好汇率风险呢，我觉得今年要充分认识到人民银行是希望推动汇率波动的，就是说升上去还要再波动贬下来。在这中间不仅是政策有影响比如说对外开放，内外的经济形势的变化也会产生影响，确实对于汇率变动把握的难度也上升了，对于这个问题的研究也显得比过去更为必要了。
9、量化宽松政策退出目前看来，对国内流动性抽出得作用大么？
答：客观的评价从今年一月到现在，我可以讲说一月中旬到了二月底这段时间QE退出对中国的汇率也好，其他的方面也好产生过负面影响，但是它的程度要小于去年的五月到七月。这段时间，三月到四月一直到这次议息会议之前，美联储推出的货币政策其实是比较中性，但未来可能会有变化，这涉及到市场预期，如果市场预期觉得没什么问题的时候，他的负面影响反倒可能更为明显一点
10、最近中国对外贸易回暖，这种回暖是否和主要是汇率的变动有关，并且这种趋势是否可持续？
答：这个问题很好，我们刚才讨论影响汇率、资本流动的国内因素的时候，没有强调一点，就是说我们的贸易差额波动从历史来看都是有季节性的，下半年顺差高一点，上半年顺差低一点，特别是二、三、四这三个月的贸易顺差从往年来看都是相对比较低的。所以，从现在可以判断，从四月份开始，贸易顺差稳步回升是可以持续的。
11、对于美国财长访华对人民币汇率再度施压，中国政府应该如何应对，谢谢？
答：对于美国对人民币汇率的施压，大家打打嘴仗就是了，不用做特别的反应。
12、我们知道97年亚洲金融危机的时候人民币是硬挺着没贬值的，那您认为现在人民币还能不能挺住或者有没有必要继续挺住不贬值？贬值与否与人民币国际化的意图是不是有很大的相关性？
答：目前多数的研究和政策还是认为人民币汇率接近均衡水平，但是这个均衡水平不是说一定是六或者六点一点一、六点一点二，而可能是一个区间。所以，从升值、贬值的角度来说，我认为，目前的人民币汇率的在一个区间内波动可能更有利一些。当然，波动可以，但是，显然一个弱势货币是很难国际化的，一个持续偏弱的货币怎么可能被更多外国人接受。
13、随着人民币国际化的发展，人民币离岸中心逐渐增多，并且人民币与越来越多的货币开启了直接兑换，那么在编制外汇供求强弱指标的时候，您有没有考虑过在其中加入新加坡元、新台币、日元或者澳元等货币呢？
答：这个问题比较好，我们倒是考虑过，但是我估计还是以美元为主，因为你可以看下每个季度的货币政策执行报告，它里面有外汇交易中心各币种对人民币的交易情况，你可以发现我们结算货币主要是美元和港元，所以在强弱指标里，其他货币如果有，它占得权重也会不大。
14、央行最新公布的货币当局资产负债表显示，3月份新增央行口径外汇占款为1742亿元，而同期金融机构全口径外汇占款为1892亿元。由于这两个口径的数据已连续第二个月相差无几，而且都出现在人民币大幅贬值期间，因此市场上有观点预测“是央行促使了人民币贬值”。请问央行如此做的深层次目的是什么，未来人民币下行的空间还有多大？
答：一季度人民币汇率是走弱的，但是综合考虑一二月，特别二月和三月的央行的外汇占款。可以看出来央行在二月和三月都是买入外汇的，那么这期间人民币汇率是跌的，我们至少可以说，人民银行没有通过抬高汇率的方法去买入汇率，而是说汇率跌，它就顺着这个趋势买。人民银行至少是首肯了人民币汇率的走弱，而没有去阻止这样一种趋势。那么人民银行为什么这么做，我认为人民银行主要目的还是想推动汇率的波动。在年内，我觉得人民币汇率可能更大程度的会在说6.1-6.3之间波动，人民币进一步下行的空间没有那么大。
15、汇率的双向波动有利于金融的稳定，但是对于贸易增加了更多的不确定性，尤其是一些外贸企业，他们应该如何面对汇率这样的变化？
答：那么大的外贸企业现在显然都开始逐步重视对汇率波动风险的防范，采用更多的衍生产品去防范汇率的波动，特别是现在汇率波动加大了，那么显然加大之后由于汇率波动造成的损失，和与用衍生品保值所付出的成本比较而言，保值显得是有必要的。所以我觉得到未来如果要防范外汇风险，更多要推动这个外汇衍生品这个市场的发展。
16、我想问中国庞大的外汇储备，已影响到贸易盈余，您认为我国在不引起大幅通货膨胀的条件下，应采取怎样的政策去将其化为基础货币？
答：这正好是过去这些年人民银行做的，就是说人民银行买入外汇形成外汇储备，同时投放基础货币，那么又不想这些基础货币真正进入到货币流通中去，所以人民银行就不断的提升法定存款准备金率来锁住这些基础货币。
17、我想问一下国家留那么多外汇储备主要目的是什么，为啥不多用来购买些有用的资产？
答：我们的外汇储备当然也尝试着去买过一些这个资产，比如说07年头脑发热也买过黑石的股权。但是显然，就是你央行管理外汇储备和追求更高的收益之间是有矛盾的。一个呢，外汇储备要应急，所以它要保持很高的流动性，就不能追求更高的资产收益。再一个呢，外汇储备是由央行来运作的，那么显然你在市场上是透明的，别人都看得见，你的一举一动大家都知道。所以在金融市场上，你的底牌别人都清楚，你就很难打败竞争对手。所以真正要想使得中国的外汇资产获得更高的收益，显然不能只由央行来经营。最有效的方式就是我们在座的各位从自己的角度入手去做管理，这就存在如何实现“藏汇于民”这样一个问题。
18、看来当今市场汇率的均衡价格并非由所谓纯粹的市场供求关系来决定，那请问我国政府从国家利益最大化考虑，做过什么方面的调整和干预呢？
答：我记得去年熊先生执教八十周年的时候，专门讲过这个问题。在历史上，比如说九十年代，中国希望推动出口部门的时候，我们也有压低汇率的做法，就是说贬值和倾销。但是到05年，我们可能又觉得应该要改变出口部门过于庞大，东部过于庞大，或者是经济发展过于依赖东部的这样一个局面，所以要通过汇率改革、汇率的升值来调整结构。
19、汇率方面最急需研究的问题是什么？
答：我理解一个重要的研究方向是：如何理解人民币汇率改革和整体改革之间的关系
20、有的观点说新国9条会加速券商的分化，谢师兄您是怎么看的呢？
答：国九条更多的是一个中期的制度建设，所以可能还不会马上造成券商之间的分化，但是显然国九条是更为市场化的，就是管制减少，那么它会推动或者加剧竞争，最终的结果肯定会导致金融机构或者券商之间的分化，而且未来券商也不是现在单一券商的概念了。
21、很长一段时间以来人民币主要的趋势是升值，最近一段时间人民币的贬值这挺引起外界关注。我想问的以后是不是以后人民币升值尤其是贬值的浮动会比以往更大一些？这算不算一个央行的一种改革信号呢？
答：目前这种央行汇率的改革我觉得它的结果之一肯定是加大了汇率波动，汇率作为一个重要的价格信号，它的波动显然是市场供求变化的一个表现，所以可以说是一种市场化改革的信号
22、最近人民币贬值主要是是央行政策的还是美国退出QE所影响的？人民币贬值对于国内哪个行业比较有利？
答：央行顺水推舟，国内是贸易逆差的影响，国际上是美国退出的影响，有利的部门还是广义的出口部门。
23、那中美关系会不会因此紧张起来？
答：中美之间只有利益平衡关系没有紧张融洽之分
24、请问您对于大量热钱涌入中国，推高中国市场的资产价格怎么看？也会影响汇率吧？
答：从更长的视野来看，资本流入，汇率升值和资产价格之间是有关系的，当然负反馈关系同样存在。
25、对于最近的沪港通， 师兄是否担心过沪港通会形成资本外逃的趋势，国家对资本外逃有什么具体限制措施？
答：沪港通有额度限制很难成为资本外逃渠道
26、货币互换协议签得多用得少，对于人民币国际化进程推动意义大么？
答：互换协议是国际化的重要方式
主持人最后总结:
刘澜飚教授：非常感谢亚轩今天给我们花了一晚上的时间来讲解对于汇率问题的认识以及他学习的感受。我是二十年前认识的亚轩，能够从他身上能看到一个南开人本质朴实的学术态度学术风格，也亲眼看到了亚轩在目前证券宏观分析领域具有的重要的影响力。至今亚轩事业的成就非常值得祝贺，从亚轩身上也看到一个南开学子成长的过程，这样一个踏踏实实的做人风格。我希望同学们不仅从亚轩讲的内容里得到知识的吸取，也希望同学们更学习亚轩学习做事的态度。非常感谢亚轩，期待回南开给同学们讲座!
